經參：后續降準的可能性在上升，降息的必要性正在上升

今年《政府工作報告》對貨幣政策的定調是，穩健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕，與去年底的中央經濟工作會議要求一致，同時強調加大穩健的貨幣政策實施力度，意味著后續寬松力度有望加碼。

今年以來，穩增長力度不斷加大，我國主要經濟指標均有所回升，經濟運行保持平穩發展，但“三重壓力”依然存在。近期，疫情繼續呈散點多發狀態，消費和投資恢復遲緩，小微企業經營困難仍比較突出，所以中央要求把穩增長放在更加突出的位置，強化跨周期和逆周期調節，為經濟平穩運行提供有力支撐。

1月份新增社融和新增人民幣貸款規模創歷史新高，顯示政策寬松力度已經開始加大。但從2月份金融數據來看，實體經濟融資需求仍顯疲弱。一方面，2月新增社融1.19萬億元，較去年同期少增5343億元。2月新增人民幣貸款1.23萬億元，同比少增1300億元；另一方面，2月新增社融中，政府債券融資占比為22.9%，高于歷史同期平均水平。新增人民幣貸款中，中長期貸款占比僅為37%。其中居民部門中長期貸款出現負增長，企業中長期貸款同比少增近6000億元。

可以看出，政府在加大逆周期調節力度的同時，房地產、工業企業等實體經濟的內生需求仍然較弱。所以，《政府工作報告》要求發揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，為實體經濟提供更有力支持。

總量方面，《政府工作報告》提出，擴大新增貸款規模。1月中旬，央行在新聞發布會上曾要求，貨幣政策充足發力，把貨幣政策工具箱開得再大一些，保持總量穩定，避免信貸塌方。從此前的“穩定投放”轉向“擴大投放”，總量加碼寬松的指向更為明確，這意味著后續降準的可能性在上升。

價格方面，《政府工作報告》要求，推動金融機構降低實際貸款利率、減少收費，讓廣大市場主體切身感受到融資便利度提升、綜合融資成本實實在在下降。這意味著未來仍有全面降息或定向降息可能。

降息的主要掣肘因素是美聯儲加息以及國內物價反彈。不過目前來看，這兩個因素應該不會改變我國的貨幣政策運行節奏。一方面，美聯儲3月份加息25個基點已成定局，年內也將多次加息并啟動縮表。但是，由于中美之間的政策利差較寬，且人民幣仍處于強勢區間，美聯儲加息不足以改變我國的貨幣政策節奏；另一方面，年初以來PPI降幅放緩，監管層正在加大穩價保供力度，中央對于能耗方面的約束略有下調，預計PPI大概率仍將延續下行態勢，不會對降息形成制約。

考慮到實體經濟融資需求不足，且銀行的風險偏好過低。這種情況下，降息的必要性正在上升。通過下調政策利率來擴大金融機構的息差空間，有助于刺激金融機構進一步向實體讓利，并最終達到自主寬信用的目的。

結構方面，《政府工作報告》要求，進一步疏通貨幣政策傳導機制，引導資金更多流向重點領域和薄弱環節，擴大普惠金融覆蓋面。可以判斷，結構性貨幣政策工具將繼續發力提效，再貸款等定向工具將扮演重要角色。

具體來看，一是用好普惠小微貸款支持工具，增加支農支小再貸款，優化監管考核，推動普惠小微貸款明顯增長、信用貸款和首貸戶比重繼續提升。二是引導金融機構準確把握信貸政策，繼續對受疫情影響嚴重的行業企業給予融資支持，避免出現行業性限貸、抽貸、斷貸。三是引導金融機構增加制造業中長期貸款。

責編:陶紀燕 | 審核:李震 | 總監:萬軍偉